有關股市泡沫的敘事，是關於刺激和冒險，以及關於相對富有的人買賣證券的故事。此敘事容易受社會比較（social comparison）驅動。因為這些敘事受心理因素驅動，也和股票價格與大眾的信心有關。但股市與總體經濟不同。因此，製造和維繫股市泡沫的敘事構成一個不同的敘事群組，有不同的路徑和感染源。
崩盤敘事誕生
1929 年 10 月 28 日美股暴跌，10 月 29 日繼續暴跌但跌幅略為縮窄，英文 crash 一詞迅速被用來描述此次股市跌勢（一般譯為崩盤或崩跌），並與隨後發生的大蕭條變得密切相關。Crash（猛烈碰撞）使人聯想到魯莽或醉酒的司機，或有人開跑車瘋狂飆車，而崩盤敘事則往往暗示，股市崩盤之前經歷了一段異常強勁的上漲期，期間人們瘋狂樂觀，甚至出現了不顧後果和不道德的行為。崩盤敘事講述股市暴漲之後發生恐怖的崩盤事件，揭露人類的愚行，至今仍是許多人記憶猶新的敘事。
並不令人意外的是，1920 年代的投機風氣與一項先進科技產品有關，那就是 Trans-Lux 行情顯示器。新聞媒體 1925 年首度提到該產品，隨後它普遍出現於證券公司、俱樂部和酒吧中。這種行情顯示器剛好出現在大眾對股市相當興奮的時期。它顯示股市最新交易情況，螢幕大到足以讓許多人同時看到那些資訊。
觀看這種顯示器展示的資訊就像在看電影，又或者像看著如今常見的大型平面電視。一群人可以聚在一個 Trans-Lux 顯示器旁邊，這助長了股市故事的流傳。美聯社在 1928 年一篇報導指出，這種顯示器帶來了「瘋狂交易」：
這刺激了成千上萬人的投機胃口，並製造出許多新投機客；看著自己持有的股票出現在顯示器上，價格節節上漲而且成交活躍，因此產生的興奮感有如賽馬迷看到自己押注的馬在最後直路上一馬當先，直奔終點。
這種敘事持續流行，有助解釋大眾在隨後數十年乃至今天一直非常重視新聞媒體不斷展示的主要股價指數。人們普遍認為股市是經濟活力的一個基本指標。
崩盤：投機過度與絕望之間的斷裂點
1929 年股市崩盤不宜視為一兩天的事，雖然流行的敘事方式通常會暗示它就是一兩天內突然發生的事。
1929 年 10 月 28-29 日的崩跌使標準普爾綜合指數下滑 21%，僅為接下來幾年總跌幅的一小部分，而且股市在 1929 年 10 月 30 日就收復了一半的失地。整體而言，標準普爾綜合指數在不到 3 年的時間裡，從 1929 年 9 月 7 日的收盤高點下跌了 86%，在 1932 年 6 月 1 日觸及底部。人們最常談論的是 1929 年 10 月的單日跌勢，但意義重大得多的其實是股市隨後日復一日、月復一月不規則但無情的下跌。
而 1929 年美股觸頂之前，股市危險的證據已經出現，但這些證據是有爭議的，未能提供確定的結論。股市本益比偏高可能代表股市下跌的風險較高，但這不像那種預測數小時後危險風暴將至的專業天氣預報。多數人會認真看待這種風暴警報。但在 1929 年，很多人沒有認真看待高本益比傳達的警告。股市崩盤之後，當中許多人想必還記得這些警告，並質疑自己為何忽視這些警告。
如上圖顯示，股市崩盤敘事在 1929 年暴紅，至今仍流行，但主要是出現在書籍中而非報紙上。即使在今天，股市崩盤通常仍是指 1929 年那一次，而崩盤敘事似乎在 1926 年就已經開始流傳，比 1929 年股市真的崩盤早幾年，但當時不受重視。
報紙方面，崩盤敘事曾有兩波快速的流行，每次都在一年內達到頂峰，意味著敘事的短期感染力非常強。第一波流行主要發生在 1929 年，那年 10 月 28 日道瓊工業指數創下 12.8% 的單日最大跌幅紀錄，第二天進一步下跌。第二波流行始於 1987 年 10 月 19 日，道瓊工業指數當天暴跌 22.6%（幾乎是 1929 年 10 月 28 日跌幅的兩倍，但低於 1929 年 10 月的兩天累計跌幅）。
除了 1987 年那一次，美股自 1929 年以來，沒有任何一次股價波動被普遍稱為崩盤。為什麼呢？正如我們所見，報紙非常重視紀錄（理論上是因為讀者重視），而 1987 年那次暴跌是 1929 年之後唯一創下單日跌幅紀錄的一次。
從民間傳說看來，股市敘事流行在 1929 年產生了極強的感染力。我們知道，1987 年 10 月 19 日之前的一段日子裡也出現了類似情況。涉及新聞媒體和投資人的故事使人想起 1929 年股市崩盤，並放大了該故事。
1929 年的自殺敘事
1929 年 10 月 28-29 日的股市崩盤是另一次閃光燈記憶事件，可能比 1987 年那一次更強烈。1929 年的閃光燈記憶，某程度上被與股市崩盤有關的死亡故事放大了。那一年流傳很多商人自殺的故事。
有人質疑究竟是股市崩盤真的導致那些人自殺，抑或媒體寫手意識到，將自殺歸咎於經濟環境可以引起讀者更大的反應。在 1955 年出版的暢銷書《1929年大崩盤》（The Great Crash, 1929）中，作者高伯瑞（John Kenneth Galbraith）表示，1929 年股市崩盤之後，自殺的人其實並未大幅增加。但是，當年真的出現了很多關於這種自殺的敘事，光是 1929 年 11 月，ProQuest 新聞與報紙資料庫中就有 28 篇這種報導。
1929 年股市崩盤時的死亡敘事，因為許多破產自殺的故事而增強。根據這些故事，股市崩盤導致許多人經濟上破產，因此沒有理由活下去。股市崩盤兩個月後，《路易維爾信使報》（Louisville Courier-Journal）上的一篇文章懇求道：
請不要開槍自殺！
我很驚訝地看到一些人 50 歲自殺的新聞。股市崩盤摧毀了他們，但那只是經濟上而已。
難道他們失去了之前替他們賺錢的頭腦了嗎？
上面圖中的 1987 年崩盤敘事流行，看起來遠比 1929 年那一次盛大。1987 年那一波流行，很大程度上借助了人們對 1929 年的記憶。1987 年也有人將一些自殺事件歸咎於股市崩盤，但這些故事看來沒有形成長期記憶，因為它們沒有形成一個有力的敘事，而 1987 年之後也沒有出現增強敘事的經濟蕭條故事。1987 年時美國的保證金要求為 50%，1929 年時則沒有這種規定；這意味著在美國，因為 1987 年股市崩盤而破產的人，比因為 1929 年股市崩盤而破產的人少得多。
股市崩盤敘事當前的意義
雖然 1929 年股市崩盤已經過去很久了，1930 年代的時代精神如今也已大致消逝，但美國可能再度發生股市崩盤的感覺仍揮之不去。這個繼續流傳的經濟敘事是 1929 年留下的持久遺產，很可能會放大榮景期結束時的股市和信心跌幅。此外，任何人只要意識到有些人會以這個敘事作為思考框架，他們就可能預期其他人將展現這種放大股市和信心跌幅的反應。
我在 2019 年撰寫本文時，股市崩盤敘事不具感染力，但它仍是大眾思想的一部分，可能會因為敘事突變或經濟環境改變而重新流行起來。
政策制定者或許可以從房地產泡沫敘事和股市崩盤敘事中吸取以下教訓：經濟逼近轉折點時，放眼新聞標題和統計數據以外的事物，加以分析，或許能得到真正的價值。我們不應忽略這種可能：某些故事有所突變之後重新流行起來，可能在我們的生活中產生重要的影響。過去的故事和傳說是下一次榮景或崩盤的劇本。
《關於作者》
羅伯．席勒
2013年諾貝爾經濟學獎得主。
耶魯大學經濟學講座教授。標準普爾／凱斯－席勒指數（S&P/ CoreLogic/ Case-Shiller home price index）共同創始人，用以追蹤全美國的房價走勢。
席勒教授將「人的行為」納入研究範圍，發現了非理性和低效市場行為的證據，認為人類的情緒和和動物本能會影響行為和決策，也正是股票市場經常會出現泡沫或崩盤的原因，因此反對「有效市場假說」（Efficient Market Hypothesis）。他對「資產價格」（asset prices）的分析顯示，雖然無法預測股票和債券在短期內的價格變動，但是較長期的價格走勢則有脈絡可循，其可預測性要高得多，因此獲得2013年諾貝爾經濟學獎。瑞典皇家科學院評論其研究「對當前資產價格的理解奠定了基礎」。
作者曾經兩次預測網路泡沫和房貸泡沫的危機。他在《非理性繁榮》一書中預測 2000 年股價下跌，網絡泡沫即將破裂；後來又指出 2006 年房地產價格迅速上升是泡沫化現象，並且警告價格可能大跌且引發金融危機。
著有《非理性繁榮》，曾榮登《紐約時報》暢銷書榜，並與2001年諾貝爾經濟學獎得主喬治‧艾克羅夫合著《釣愚》和《動物本能》。
備註：本文摘自羅伯．席勒的《故事經濟學》。由天下雜誌出版授權換日線原文轉載並增訂小標。惟圖、文經編輯，均與原作有部分出入，欲閱讀作者完整作品，歡迎參考原書。
執行編輯：賴冠穎
核稿編輯：林欣蘋
